As ações do Méliuz (CASH3) registram uma valorização superior a 110% desde que a empresa de cashback implementou uma estratégia de alocação de tesouraria em bitcoin (BTC). Nesta quarta-feira (25), o BTG Pactual divulgou um relatório reavaliando a cobertura dos papéis, com recomendação de compra.
Com isso, o BTG também aumentou o preço-alvo das ações para R$ 10,00, indicando um potencial de valorização de 43% em comparação ao fechamento de terça-feira (24).
A questão que surge é: o que motivou tanto entusiasmo dos analistas na nova estratégia de investimento em bitcoin?
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Em um movimento anterior, o Méliuz comunicou em março deste ano a adoção da estratégia de se tornar uma Bitcoin Treasury Company, o que significa que a empresa passará a acumular bitcoin, a principal criptomoeda globalmente reconhecida como “ouro digital”.
Embora essa seja uma abordagem corporativa recente — os próprios analistas admitem ter começado a estudar o modelo há poucas semanas —, o relatório considera essa decisão uma “aposta que vale o risco”, enfatizando, entre outros fatores, o potencial de valorização do bitcoin.
Os analistas Ricardo Buchpiguel, Eduardo Rosman e Thiago Paura, autores do relatório, expressaram: “Nossa reação inicial ao anúncio [da acumulação de BTC] foi de surpresa e ceticismo”.
Eles complementaram: “Contudo, com a valorização de 114% da ação desde que a estratégia foi divulgada, tornou-se evidente que estávamos subestimando algo”.
Méliuz (CASH3) e o bitcoin (BTC): Um raio-X nos negócios
Conforme avaliação dos analistas, a estratégia de investimento do Méliuz é sustentada por quatro pilares essenciais, sendo o desempenho do bitcoin o elemento central.
Os pilares restantes são:
- A avaliação de seu negócio de cashback já existente;
- A alta volatilidade das ações CASH3;
- E a capacidade da empresa de emitir dívidas ou instrumentos híbridos (como debêntures conversíveis ou ações preferenciais) atrelados ao bitcoin (BTC).
O BTG, em sua análise, considera primordialmente o desempenho do bitcoin, a avaliação do negócio atual e a flutuação das ações em seus modelos.
Iniciando pela avaliação, o segmento de cashback está precificado em R$ 400 milhões, o que representa cerca de 6 vezes o valor da empresa em relação ao Ebitda (EV/Ebitda).
Segundo as projeções dos analistas, a unidade de cashback tende a diminuir sua importância à medida que a estratégia de bitcoin ganha espaço ao longo do tempo.
Em relação à volatilidade das ações, o BTG enfatiza que as Bitcoin Treasury Companies “oferecem volatilidade e diversas exposições ao BTC”.
Os analistas explicam: “Diferentemente das empresas convencionais, estas companhias criam valor não através de suas operações principais, mas sim pela ampliação da quantidade de bitcoins por ação (BTC/ação), utilizando a emissão de instrumentos financeiros como ações, debêntures conversíveis, ações preferenciais e warrants”.
Volatilidade e assimetria
Dessa forma, a elevada volatilidade nas ações dessas empresas resulta na comercialização de instrumentos atrelados a opções em condições mais vantajosas para a companhia.
Tomando como referência a Strategy (anteriormente Microstrategy), a empresa costuma emitir debêntures conversíveis com taxas de juros próximas de zero e preços de exercício de opções elevados.
Os analistas observam: “Como parte dos investidores procura exposição ao bitcoin com mecanismos de proteção, eles aceitam adquirir esses conversíveis, mesmo que isso implique em renunciar a uma parcela do potencial de valorização do próprio BTC”.
Em essência, essas empresas de capital aberto utilizam sua posição pública para fornecer exposição estruturada ao bitcoin através de diferentes perfis de risco, ao mesmo tempo em que geram valor a partir de cada emissão.
Os riscos da estratégia de bitcoin do Méliuz
Como era de se prever, um desempenho insatisfatório do bitcoin pode comprometer a estratégia do Méliuz. Adicionalmente, os analistas apontam que a situação pode se deteriorar caso qualquer um dos pilares mencionados anteriormente enfraqueça sem ser compensado pela força dos demais.
Eles explicam: “Portanto, se o bitcoin apresentar um desempenho fraco nos próximos anos, o investidor não só estará exposto a um ativo em desvalorização, como a empresa também poderá ter dificuldades em emitir novos instrumentos de dívida. Isso implicaria que o investidor pagou um prêmio de mNAV sem obter os benefícios da rentabilidade em BTC”.
É relevante mencionar que o mNAV (multiple of Net Asset Value) é a métrica que compara o valor de mercado da companhia com o valor de mercado dos seus bitcoins sob custódia.
Diante disso, os analistas não descartam a hipótese de a empresa não conseguir captar recursos para adquirir mais bitcoins, o que anularia a lógica fundamental do modelo. Naturalmente, a previsão exata do preço do BTC é extremamente desafiadora.
Apesar disso, o Méliuz não está exposto ao mesmo risco que a Strategy enfrentou durante o bear market do bitcoin em 2022, que consistiu em ser forçada a vender suas participações na criptomoeda a preços baixos.